（文章来源：中国房地产网）

2015年1月28日晚上10点多，水印退休社区中国有限公司CEO汪勇从机场到了香港的家中。此前几天，他一直在内地和几家来自地产和金融界的合作伙伴洽谈合作事宜。上海的分公司也在筹备中。春节后，美国水印退休社区公司（以下简称“水印”）在中国的拓展将正式启航。

水印公司创建于1985年，总部位于亚利桑那州的图森市，此前近30年开发、管理的养老社区遍布全美国。

水印在美国的养老社区采取并购、开发持有重资产和管理第三方社区轻资产并驾齐驱的经营模式。并通过不断并购扩充资产，以有效运营、营销实现资产升值，而且通过和资本市场的密切结合，实现了资产和资本的双重收益。

在美国，土地成本较低，水印的社区项目在与资本对接方面，通常有提供股本金的投资方合作（不会用资金成本高且使用时间短的类似国内的信托资金），同时利用美国国内相对较低成本的开发贷款和长期商业贷款，因此开发的项目投资收益率（IRR）基本上能达到15%~20%或更高。在成本核算上，土地成本占15%~30%，建安成本占60%~70%，管理等软成本占10%~15%。

由于中国土地成本高企、投资回报率偏低，水印在中国的拓展初期以轻资产为主。“国内很多公司并不需要我们的投资，更多的是需要我们的经验和品牌。”汪勇说。

汪勇表示，水印在中国的轻资产模式能够帮助国内的养老社区项目上市，为投资者找到退出通道。“比如，我们可以把一个合作方投资的两三个项目装在另一个合作方可能投资的几十个项目中，做成资产包一起打包上市。”

水印养老社区品牌源于David Freshwater先生1985年创建的泉水集团。泉水集团曾在20世纪90年代跻身全国顶级老年住区持有者和运营商前25强。

2006年，泉水集团子公司在完成对美国康州首家持续照护养老社区（CCRC）3030公园及位于费城市中心洛根广场东的持续照护养老社区两大项目收购后，创立了一个全新品牌——水印。泉水管理服务公司也采用了一个与该品牌相对应的新名字——水印退休社区有限公司。此后，泉水集团收购、开发的养老社区统一使用“水印”品牌。

截至2014年，水印公司通过并购、开发持有约20个养老社区，管理第三方养老社区18个，共计管理了7800套养老房间（约205套/社区），包含自理、半自理、失智照护和医护4个单元。据统计，其房间数量截至2014年6月在美国排第15名。

在水印养老社区中，单个社区体量并不大，平均规模在两三百套，较大的社区有接近450套规模，均匀布局于全美国。“做持有型养老社区定位策划时，规模把握很重要，如果企业没有详细的市场研究和调查，一下规划1000套甚至2000套房间，最后的经营压力可能会非常大。”汪勇表示。

在开发管理的38个社区中，水印公司设计了3套收费产品模式。

针对CCRC型，采取入门费制，即“入门费（离开时扣除部分管理费，通常可退还90%）+月费”形式。入门费根据项目位置、定位及提供的服务，费用为20万~100万美元。

“类似国内亲和源的收费模式，优势在于以后随着老人身体虚弱，所需护理服务增加，但费用不变，老人对日后消费总额可预见，类似一种长期护理保险，值得国内借鉴。”汪勇说。

入门费加上月费在CCRC中是最常见的合同模式。老人根据预期寿命，比如75岁入住，平均预期入住11年，据此标准交完入门费；此后11年每个月3000~5000美元的月费基本固定，至多按照通货膨胀率每年增长几个百分点。这种方式也是美国较为主流的CCRC收费方式。

另一较为主流的收费模式是针对自理、半自理和失智照护（IL/ AL/ MC）或医护（SN）型养老社区/公寓的月租收费模式，即“月租金+日常生活照料服务费+特别照护（如记忆减退照护、医护）”，前者来源大都是私人付费，后者大多来源医保。前者在美国平均收费标准是每月2500~4000美元，后者会高一些。好的项目可翻倍。

以水印在洛杉矶的一个项目为例，尽管只有60个房间的半自理（AL）养老项目，但由于地处全球富豪心目中的梦幻之地比华利山庄，一个房间一个月可收1万~1.2万美元。也就意味着这个只有60个房间的项目一年最高收入可达60×10000~12000美元×12=720万~864万美元。而且在美国，护理费用和房租费用每年可以有一定的涨幅，这在一定程度上也促进了出租型养老项目的现金流不断增加，从而促使水印养老社区资产不断升值。

除此之外，水印养老社区还小范围地尝试了产权销售模式，即出售西海岸3个养老社区带服务项目的房间产权，水印公司持有餐饮等公共服务配套部分，收费模式为“产权式+月费模式”（即产权养老住宅销售+养老服务）。

2014年度，水印美国养老社区营业收入达3.4亿美元，净营业收入利润率在25%~30%间，即所有社区净营业收入在8500万~1.02亿美元。

“水印养老社区商业模式的关键是，项目自身要有很好的现金流，才能吸引投资者合作开发，持有成熟资产。在此基础上继续找地、并购不良资产、拓展第三方管理轻资产业务，过程中一直同投资者合作，持续获得规模的现金流收益和资产升值。”汪勇介绍。

在美国，水印公司开发一个项目，往往自己跟投的股本金只有5%~20%，95%~80%的股本金由投资方承担。但项目控制权（开发和运营）由水印把握。

一个项目开始初期，由水印公司利用品牌和运营管理能力筛选合适项目，购买可开发地块或现有养老社区，此外也会并购其他做得不好但有潜力的项目。投资者则从投资开始介入。

“美国最厉害的开发商可以不出一分钱，与投资方合作通过项目的成功获得理想收益。”汪勇说。

合作购买土地、支付开业前期费用/管理费用，社区正式开业后，一般一两年可以实现收支平衡，并购的资产也可以通过改善营销、运营，提升资产价值；社区达到稳定运营后，资产会不断增值。

持有型养老地产的增值，在于通过提供市场需要的增值服务和降低运营成本实现净营业收入的不断增长。比如在2014年9月，美国最佳退休目的地评选中排名第二的费城水印，2014年、2015年、2016年的净营业收入分别为700万美元、800万美元、850万美元，资产估值预期分别为1.08亿美元、1.23亿美元、1.31亿美元。

持有型养老地产通过每年租金和服务费的增长，现金流会越来越好，含开发的项目平均每年的投资回报率可以达到15%~20%。现金流良好的养老项目在资本市场会有强劲的需求，项目到了投资期限投资者能够退出。

“一般和投资者的合作期限是5~10年，此期间运营稳定后，项目可再融资或资本化（如转让股权），投资者收回股本及资产升值；水印收回股本、回报并包括可能的业绩奖励（提成），我们投的钱不管是5%还是20%，类似国内私募，投资方作为有限合伙人（LP）的股本金如果为2倍，一般合伙人（GP）股本金会翻2倍或3倍。也就是说尽管我们投入的股本金占比少，但最终收益比例因为激励会超过占有资产的比例。”汪勇强调，这对开发商很重要，把开发商和投资方捆绑在一起后，只有投资商利益最大化开发商利益才能实现最大化，有利于双方密切合作。

之前的投资方退出后，水印作为小股东会同新一轮投资方再次达成合作协议，共同持有成熟资产，含股份和投资。一般5~10年后，水印养老社区每年的内部收益率会稳定在10%~15%。“相对来说，后一轮投资空间没有前一轮高，但运营稳定出租率很高后，合作风险更小。”

引入战略投资者到水印平台，通过不断发展，最终打造了一个专业的包括开发、运营管理、投资管理的平台公司。“我们退出的策略就是上市。当然上市是一方面，如果私募市场发展比较好的话，也是不需要上市的。”汪勇表示。

在此过程中，水印商业模式的核心在于，通过和资本市场的紧密结合，实现持有物业的升值和高收益下每一轮资产交易撬动的资本增值。

（文章来源：中国房地产网）