刀锋上的舞蹈连载第六,投资美国石油俱乐部微信公众号文章

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《刀锋上的舞蹈:我如何挽救了吉列》

作者：詹姆斯·基尔茨

《刀锋上的舞蹈》第一部分专注于基本要素很关键(2)

增长率应该是多少？

下面来看看基本要素分析的另一种形式―为你们的业务找出合适的增长率，不仅仅是一两年的，而是在中长期内能够保持的。

我不是一个赞成十年计划的人。就我而言，战略计划的周期是三年。现实世界很少符合规划模板，未来很难预测，考虑到这种困难，你的计划必须要以坚实的基本要素为基础，其中最重要的就是评价和确定合适的营业收入增长率。

让我用自己熟悉的食品行业来说明。如果美国的人口增长率是每年1%，通货膨胀率是每年3%，而过去三年里的价格上涨平均是每年1%，那么我们就可以很有把握地认为，即使是对最有创新和进取精神的包装食品企业来说，要想保持每年超过5%的营业收入增长率，也是一项令人畏缩的任务。（尽管肥胖症在迅速蔓延，但美国人并不是真的更贪吃了；他们只是比过去更缺乏运动，因此消耗的热量少了。）

如果那听起来太美，不像是真的……

因此，如果一家食品企业承诺说它们的年营业收入增长率会保持在6%～8%，那你就应该保持相当的怀疑。如果它们说营业收入增长率会保持在“8%以上甚至是两位数”，那么你就应该非常警惕了。

不幸的是，近年来有太多的高管愿意做出这种不合逻辑的预测；另外，华尔街也有太多的分析师不仅愿意随声附和，而且还往往更加过火地说：尽管8%～9%的增长率很不错，但真正的领导者将能让企业始终保持两位数的年增长率！

让我再举一个基本要素研究的实例，它是由美国国内一家著名的咨询公司完成的。其他的一些研究也给出了类似的结果。这些数据表明，在作为研究对象的1056家企业中，只有158家能连续5年保持两位数的营业收入增长，而能连续10年和15年保持这种高增长的企业，分别仅为5家和3家。

然而在20世纪90年代的高科技泡沫期间，连14%～19%的增长率都被认为是缺乏活力的。首席执行官和华尔街的分析师都习惯性地承诺无限期的30%、40%甚至50%的年增长。

崩溃前的浮夸

尽管吉列在20世纪90年代的高管不如高科技行业的同行们那么能吹，但也像他们一样有些浮夸。当吉列在1997年收购了金霸王电池时，《华尔街日报》引述公司高管们的话说：“今年吉列的利润至少会增长15%……今后的增长率将超过18%。金霸王在过去3年里的平均年增长率是12%，但吉列预期在接下来的几年里，金霸王的利润增长率将接近20%。”

不管是什么消费产品，即使是在高增长的碱性电池市场中占据优势地位的金霸王，它怎么可能无限期地保持这种不可持续的高增长率？正如前面提到的，华尔街往往怂恿并附和这种一时的蠢行。但是，那些受到华尔街蛊惑的企业总是令它们大失所望。就吉列而言，这种蜜月期持续了大约两年；这之后情况已经变得很显然了：吉列的业绩无法达到预期，而且将来也不会。

崩溃的到来是猛烈无情的。正如我前面说到的，吉列的股价从1999年初期的64.25美元，直线下跌到了2001年春天的24.50美元。这正是我们的新管理团队接手吉列时必须要应对的。

股价仍然保持着强劲的跌势，大家对我们所说的一切都极度怀疑。所有这些都是非常合理的。膨胀的预测，背弃的承诺，一连串恶劣的商业实践―这些都注定会毁掉一家企业的信誉，使得扭转局面变成艰难的壮举。

不再预测了！

在2001年初期，董事会决定暂时停止向分析师和投资者提供所有短期的指导信息，这件事让我们受到了抨击。公司可以就长期的计划、战略和发展方向提供信息，但不会再有年度预测、季度指南以及季中更新了。当时我还没有进入吉列，但已经与一些董事会成员进行了几次正式的讨论；我支持他们的决定。

老实说，管理层的业绩记录让吉列的董事会既尴尬又沮丧。在连续15个季度里，吉列都没能实现之前做出的盈利预测。这些并不是华尔街的预测，不是所谓的“盈利共识”，而是公司自己的预测。然而一个季度又一个季度过去了，几乎整整四年，吉列的预测居然没有一次是准的，全都落空了。

《刀锋上的舞蹈》第一部分专注于基本要素很关键(3)

对吉列的董事会来说，这些预测的落空表明公司存在着严重的控制和纪律问题。董事会成员当然不都是管理层的朋友或亲信，他们当中有最著名也最精明的投资者、金融家和商人，不仅仅来自美国，而且来自世界各地。

董事会非正式的领导者是沃伦-巴菲特；这位来自奥马哈的智者是世界上第二富有的人，有着极高的声望和毋庸置疑的正直。沃伦在1989年进入了吉列的董事会，当时公司好不容易逃过了几次恶意收购。

大门口成群的野蛮人

首先是在1986年，首席执行官小科尔曼-莫克勒（Colman M. Jr.）必须要率领吉列的管理层击退罗纳德-佩雷尔曼（Ronald Perelman）发起的一次恶意收购。佩雷尔曼背后的支持者是垃圾债券狂潮的领导者德崇证券（Drexel Burnham Lambert）。然后在1988年初，一群金融家创立的科尼斯顿投资公司（Coniston Partners）又发起了一次代理权争夺战，意图控制吉列的董事会。

吉列以非常微弱的优势赢得了投票代理权，但科尼斯顿却对吉列提起了诉讼，声称吉列在股份争夺战期间的广告欺骗和误导了各位股东。最终，吉列同意进行大规模的股票回购，科尼斯顿也就此撤销了诉讼。然而如此一来，吉列陷入了资不抵债的状态。

在1989年春天，沃伦-巴菲特给吉列打来了电话。沃伦后来回忆说：“当时我想他们可能急需巨额的股份投资，因为回购股票肯定把他们的钱花光了。”到了当年7月，沃伦对吉列的投资已经超过了6亿美元，他也因此成为了吉列的董事。

所以，沃伦有大量的财富要依赖于吉列的业绩。他不仅是一个董事―他拥有吉列将近10%的股份。另外，吉列的业绩还会影响到投资者怎样看待伯克希尔-哈撒韦公司的前景，而这家控股公司就是沃伦的财富和声望的储藏室。吉列的股价每下跌1美元，那就相当于伯克希尔-哈撒韦公司发生了将近1亿美元的未实现损失。因此从1999～2001年，伯克希尔-哈撒韦持有的吉列股份的价值，跌损了将近40亿美元。

承诺将“实现数字”的管理者值得怀疑

不管是在吉列的董事会会议上，还是在公开的评论中，沃伦都对吉列过于自信的盈利预测表示了自己的担忧。例如在2001年沃伦说：“对一家大公司来说，预测自己的每股收益将长期保持15%的年增长率，这就是在自找麻烦……自以为是的预测导致的问题在于，它们会侵蚀首席执行官的行为。”过了几年他又说：“要对鼓吹盈利预测和增长预期的企业保持警惕。那些总是承诺将‘实现数字’的管理者，总有一天会禁不住诱惑而去‘捏造数字’。”沃伦并不是在暗示吉列的管理层有欺诈行为，而是担心追逐不现实的盈利预测，会对企业的整个基础产生侵蚀效应。

在董事会中，声望和成就仅次于沃伦的是著名的收购大师、私募股权投资之王亨利-克拉维斯（Henry Kravis）。亨利享有一项绝大多数的企业董事无法企及的荣耀：有一本名为《门口的野蛮人》（Barbarians at the Gate）的畅销书和一部同名电影，其中的一个主角就是亨利。这本书和这部电影记叙了亨利参与创立的KKR公司以及一群华尔街名人的故事，正是他们定义了20世纪80年代和90年代的融资收购时代。KKR对纳贝斯克的收购就是华尔街神话的要素。

亨利在1996年进入吉列的董事会，当时吉列刚刚从KKR手里收购了金霸王。作为这桩交易的一方，KKR从吉列获得了总价值近80亿美元的现金和股份，而8年前KKR购入金霸王时只花了18亿美元。

这桩收购并不是一帆风顺的。沃伦-巴菲特赞成收购，但不同意既是金霸王的所有者又是其投资顾问的KKR要求的3000万美元酬金。KKR最终拿到了这笔钱，但沃伦没有参与投票。所有参与投票的董事都一致同意收购金霸王。

亨利担心的不仅仅是吉列管理层吹出来的盈利预测，他还担心阿尔-蔡恩（Al Zeien）的继任者迈克尔-霍利（Michael Hawley）的总体表现。到1999年为止，蔡恩在吉列做了8年的首席执行官，对继任者来说，要想赶上他的杰出表现并不容易。和亨利-克拉维斯一样有名的是若热-勒曼（Jorge Le Mann)；这位巴西的金融家兼实业家经常在美国与圣保罗和瑞士间飞来飞去。若热在巴西拥有很多企业，涉足食品、饮料、铁路和工业控股等众多领域。通过一桩复杂的交易，他完成了他在南美的啤酒控股公司与英特布鲁公司（Inter brew of Brussels）的合并，打造出了世界上销量最大的啤酒公司，控股的子公司遍布全球。若热不仅是一个杰出的实业家，他对宏观经济以及财政金融的深刻认识也赢得了大家的尊重。

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