说到美国房地产投资，大部分中国投资人只知道购置美国的独栋屋（Single Family House）或是单套的公寓（Condo）。毕竟在中国房地产市场，住宅地产是涨的最快的物业类型。然而在美国，由于每年 1%-3%的房产税的存在，住宅的持有成本较高，实际上无法像中国那样疯涨。同时由于有更优质的物业类型存在，投资机构也基本不会去投资持有独栋屋或单套公寓。

美国的本土机构在投资住宅地产时，更主流的选项是投资于长租公寓（Apartment）。中国缺乏美国意义上的长租公寓。在美国，拥有数百个出租单元的长租公寓是单一产权进行交 易的。业主持有长租公寓的目的也仅是对外出租获取租金收益，而不是散售。下面我们就以长租公寓为例，看一下美国的本土机构为何要投资于长租公寓这一类物业。

图 1：典型的一个美国花园式长租公寓 

作为美国最主流的物业类型之一，长租公寓由于租金增长稳定，管理相对简单，收益稳健，容易证券化等特点，受到美国各类投资机构及家族办公室的青睐，是美国主流的机构投资物业类型之一。同为住宅地产，与独栋屋相比，长租公寓兼具了商业地产的属性，其估值更多的取决于物业可以产出的净营运收入。与单套公寓（Condo）相比，长租公寓管理 更简单，同时由于所有的出租单元共享一个产权，更容易被投资机构投资和交易。

今天的美国长租公寓已经变成了一个万亿级别的巨型市场。2011 年美国 National Apartment Association 的统计显示，2011 年长租公寓市场上的直接花销高达 5042 亿美 元，包括 148 亿美元的新公寓开发，67.9 亿美元的存量公寓运营费用（不包括存量公寓并购）及 4215 亿美元的租客花销。

长租公寓的租客们

目前美国 3.2 亿的总人口中，仅有 62%左右的人口拥有自己的住房，为近数十年来的最低 水平。这当然有 07 年次贷危机的影响，但也从侧面反映出美国的租赁市场可以为全美1亿。

多租客提供周到的服务。在 2015 年，全美大约有 6700 万 24 岁-34 岁的年轻人，他们是租房的主力大军。 

图 2：美国住房自有率 1965-2015 

在全美各大城市中，长租公寓的租客基本上占到了所有住户的 20-30%。越大的城市如纽 约、洛杉矶，这个比例就越高。在长租公寓的存量方面，纽约也以 221 万个出租单元（2010 年）傲视群雄。

图 3：全美长租公寓的出租率

从图 3 可以看出，全美长租公寓常年保持在 90%以上的平均水平，即使在一些最差的年份 也保持在 85%以上的水平。同时，除了金融危机的那几年，全美新建长租公寓在建成 6 个月后的平均出租率基本都达到了 80%，充分说明了美国长租公寓租赁市场非常健康。

长租公寓的投资收益

由于美国长租公寓的需求一直很旺盛，长租公寓的租金一直跑赢通胀。从 2002 到 2015 年，全美长租公寓的平均租金上涨了 34%。租金的上涨也吸引着投资资金的进入，每平方英尺的长租公寓价格从130 美元上涨到 186 美元，增长达到 43%。这也导致长租公寓资本化率（Cap Rate，无杠杆收益率）从 2002 年的 8%下降到 2015 年的 6%（租售比在 16.6倍）。然而由于 08 年之后的超低利率，加了银行杠杆后的长租公寓收益率与 02 年左右并无 太大的差别。

图 4：长租公寓的综合收益 

从图 4 可以看到，由于长租公寓拥有租约一年一签，租客分散，每年可涨租的优势，从综合收益的角度看（包括租金收益与增值收益），长租公寓在 30 年的时间里都优于其他物业 类型，这也使得各类投资机构纷纷进入长租公寓市场。

长租公寓的机构投资者

在过去的 25 年中，美国的机构投资者显著增加了他们在长租公寓上的配置比例。目前在美国房地产机构投资者的投资组合中，长租公寓仅次于办公楼，是排名在第二位的资产。从表4可以看到，在 20-30 年的长周期中，长租公寓不管是从回报率还是风险回报比来看， 都超越了办公楼、工业物业、商业零售和酒店。当然，从机构投资的角度，办公楼等商业 地产拥有运营相对简单（尤其是 3N 类的净租赁地产），租约长的优点，因此尽管长期收益 率相对低一些，但仍收到机构资金的青睐。 

表 1：全美不同物业长期回报（截止 2008 年末，来源：CBRE）

图 5：机构投资者投资组合

然而，尽管长租公寓并非机构投资者最喜爱的物业类型，但由于大量家族办公室（私人投资者）投资于长租公寓，因此从交易量的角度，长租公寓是主流物业类型中最大的。2016 年全美长租公寓的交易量高达 1604 亿美元，高于办公楼的 1434 亿美元。而其他类型的物业的交易量则完全无法与这两大物业类别的交易量相比。

美国房地产的投资策略

尽管长租公寓与其他美国的主流物业类型，如办公楼、商业零售、工业物业等，在具体的 运营策略上有所区别，但在投资策略上，这类房地产物业的投资策略从宏观角度看没有太大的区别。它们在项目层面的主流投资策略有四种：核心型投资（Core），增值型投资策略（Value-Add），机会型投资策略（Opportunity）和开发策略（Development）。

核心型投资策略主要通过收购并持有核心城市核心地段的房地产，获取稳定租金回报，同 时享受一定的物业增值。由于这类物业价格较高，因此核心型投资策略下租金收益较低， 同时持有物业的期限一般会比较长（10年或更长）。优点在于投资风险较小，同时所投资 的项目流动性很好。这类策略的长期年化回报往往在10%左右。这类核心型房地产基金的 投资人往往是养老金机构和保险公司。同时，近年来也有一些大型基金管理公司推陈出新，推出了每季度估值，开放式的核心策略房地产基金，让投资期限更为灵活，比如美国景顺集团推出的景顺美国地产收益基金就属于这一类型。

增值型投资策略主要通过增健或翻新的方式，提升收购的房地产的价值。翻修的力度可大可小，非常灵活。翻修的程度越大，潜在的增值空间就越大，但耗费的时间和资本也越 大。如果翻修的程度不大，则投资者一方面可以享受较高的租金回报，同时也物业拥有一 定的增值空间。在翻修完成，现金流稳定后，可以卖给愿意单纯持有，不愿意花时间翻新 的机构。同时单个项目的投资周期一般在 3-5 年，更符合一些私募投资机构的投资需求。

通常这类项目的收益区间在年化15%上下。机会型投资策略更加剑走偏锋，通过债转股、租转售等方式，试图获得高额的投资回报。 但相应的承担的风险也更高。美国专门有一些机会型房地产投资基金实施此类投资策略。 由于对时间点、专业性的要求较高，这类策略的收益上下限往往都比较大，有可能获取数倍的回报，也可能亏掉大部分本金。

开发策略通过买地、规划、建设、稳定物业现金流、出售的方式来获取投资回报。开发策略由于整个投资周期长，规划获批的流程长，不确定性高，开发期间没有现金流，建设预 算不易把控等原因，投资风险最大。但潜在的收益也是最高的。取决于开发的地点，项目 的收益通常可以到年化 20%以上。开发策略的实施者大部分是房地产开发商。

每种策略都可以通过股权或债权的方式进行投资。显而易见的，股权投资承担的风险更高，收益也更高。债权方式承担的风险有限，获得的收益也有限。同时不同投资策略，不同投资方式下需要解决的法律问题、合规问题及税务优化问题也各不相同。这也是为何在 美国进行房地产投资时，专业投资机构，律师，会计师，税务顾问，一个都不能少的原因。

创赢美国公寓房研究中心，由智裕创赢投资管理股份有限公司投资设立，中心成员由来自 大学房产研究中心，知名地产研究机构以及智裕创赢投资团队组成。作为极元金融服务集 团海外地产投资专业子公司，智裕创赢自成立以来，已经在美国完成 8 个小区，累计 3500 多套长租公寓项目的收购，在长租公寓房领域积累了非常丰富的经验。