日前，中国银行发布2015年7月境内外债券投融资比较指数（CIFED）。7月CIFED总指数波动明显，因在岸债券收益率整体下行，而离岸债券收益率快速上涨，导致全月指数“倒挂”程度大幅扩大。7月31日，CIFED总指数收报-126.97，较6月底的“倒挂”幅度显著扩大了75.33。前期A股市场的大幅波动是引发境内债券收益率“倒挂”程度扩大的主要原因。在岸方面，股市的快速下跌以及IPO暂停导致大量资金涌入债券市场，推动以中高等级为首的信用债收益率大幅下行。但离岸市场的变动则是另一个逻辑，表现为境外投资人更担忧“股灾”可能引发的系统性金融风险以及经济下行风险，对人民币计价资产的兴趣大幅下降，进而引发了离岸市场人民币债券收益率的快速上涨。随着政府“救市”措施生效，股市底部企稳带动市场情绪缓和，再加上人民银行进一步放宽了境外央行等三类机构投资银行间债券市场，指数“倒挂”幅度在7月下旬又有所缩窄。

从分项指数来看，各项子指数全面下跌。行业分类维度下，商业银行指数维持正值，7月底收报42.88，但仍较6月底下跌了26.33；由于证券公司债券受“股灾”影响更为直接，导致7月其他金融指数由正转负，月底收报-56.27，较6月下跌60.40；房地产行业“倒挂”程度扩大了51.33，月底报-215.85。此外，公用事业指数、其他非金融指数分别报-13.85、-190.38，6月底指数则分别收报-9.58，-81.41。国企-非国企分类维度下，央企指数重新跌入负值区间，月底报-49.36；非央企及非国企指数月底分别收报-134.66、-175.94，“倒挂”程度分别扩大了112.77和47.85。

我们预计指数“倒挂”程度进一步扩大的概率增加。一是8月11日央行意外宣布改革人民币中间价形成机制，要求做市商参考上日收盘汇率提供中间价报价，并率先将当日美元兑人民币中间价调升了1.86%，在岸离岸即期价双双快速贬值，再考虑到近期扩大人民币汇率双向浮动区间的预期，人民币贬值预期释放以及可能引发的资本外流风险整体利空债市，离岸市场的波动可能更为剧烈；二是近期数据显示国内经济下行压力加大，可能会弱化离岸人民币债券市场投资者的信心；三是近期市场对美联储9月加息的预期不断升温，若预期实现将加大美国国债短端收益率上行的压力，同样也不利于离岸人民币债券的表现，加剧“倒挂”压力。

（跟踪每日CIFED指数走势，请查看彭博代码“BCBIFED Index”、路透代码“CIFED=BCHO”）