最近有关美国证监会（SEC）插手EB5行业监管的案例不断涌现，以前SEC只是对有真正欺诈行为的EB5项目作出起诉或者惩罚，最近SEC又以没有证券经纪执照为由惩罚或者起诉审核推荐EB5项目的顾问或者移民律师。很多律师和业界人士不做研究就认为SEC对EB5行业拥有管辖权，这个观点是错误的。虽然大家都理解EB5行业需要监管，防止投资移民客户被欺诈，但是法律毕竟是法律，一定要有明确的定义才可以执行，而不能为了图一时痛快，随意更改证券法的历史判例，使证券法成为SEC随意发动监管运动的工具。
大家都知道，SEC是美国国会设立的专门负责防止证券市场欺诈保护投资者的一个机构。因此SEC只对证券投资具有管辖权，对其他比如房地产或者珠宝之类带有消费性质的投资没有管辖权。
关于什么是证券，最权威的定义来自美国最高法院1946年在SEC v.Howey案件中的判决陈述。根据Howey案例制定的判断证券的几个条件，一个投资是否是证券，法庭必须考虑这个投资（1）是否涉及投入资金；（2）是否是投资到一个共同的企业里面；（3）是否完全依靠投资者以外其他人的努力；（4）使投资者获得盈利。Howey案件中的被告将弗罗里达的柑橘地按照每英亩多少钱的固定价格分别卖给不同的投资者，并承诺由被告的服务公司统一帮投资者管理种植并销售柑橘，而投资者完全不用参与日常管理。被告宣传说这个模式将为投资者带来很大的收益。后来由于收益没有实现，投资者觉得上当受骗了而投诉。SEC以没有注册就销售证券产品为由起诉被告。最高法院判定被告设计的这种投资产品符合以上的“证券”定义，SEC有管辖权。
随后，美国最高法院在1976年United Housing Foundation Inc. v. Forman的判例中，重申了Howey案例关于如何判定证券的标准，并明确作出如果投资目的不是为了盈利而是为了使用或消费某种东西就不构成证券的结论。而是否投资是为了盈利要分析投资的“经济实质”，而不是什么形式用语。在Forman案例里面，政府廉价屋开发公司和住户签订一个投资协议，根据这个协议，住户必须预付一定的资金购买开发公司的股份用来建廉价屋，廉价屋建好之后住户有权搬进去住，并且按照协议交一定的租金和管理费。这个廉价屋开发公司股份是不可转让的，在住户搬出廉价屋的时候开发公司将按照原来的购买价格退钱给住户。后来由于建造费用随着通货膨胀而升高，廉价屋公司对住户提高了租金和管理费，引起住户不满，以证券欺诈对廉价屋开发公司提起诉讼。最高法院判定这个股份买卖交易不属于证券，不适用证券法。理由是住户买这个开发公司股份的时候主要目的是为了能够搬进这个廉价屋居住，而不是因为这个投资能取得什么收益。这个交易的经济实质就不是为了盈利。
接着，1990年美国最高法院在Reves v. Ernst & Young判例中又罗列了几个要素条件来判断一个投资是否是“证券”，要求法庭考虑以下几个要素：(1)买卖双方的动机和目的(买家是否为了盈利)；（2）这个投资是否涉及到交易和投机（对美国资本市场的影响）；（3）公众的合理期望是什么（是否会吸引普通公众参与）；（4）是否有其他减少风险的方式，比如其他管理机构的监督。根据这个标准，最高法院在Reves这个案例中将一个农民合作社所发行的有浮动利息的融资债券判定为“证券”。
2004年最高法院在SEC v. Edwards的判例中重申了Howey判断投资是否是证券的标准。在Edwards案例中，被告向投资者销售一个宣称投资收益很高的付费电话投资协议，根据这个协议，投资者付钱给被告的公司，由被告的公司负责安装付费电话，被告的公司将根据协议向投资者支付固定的投资收益。后来被告公司破产，SEC以违反证券法起诉被告。最高法院判定这个投资协议是“证券”。
在翻阅了有关美国最高法院关于证券的判例和定义，我们再来看看联邦上诉法庭是怎么理解和执行美国最高法院判决的吧。一个最权威的联邦上诉法庭是在纽约的第二上诉法庭。在1976年Grenaderv. Spitz一案中，原告是购买私人合作公寓股份的住户（合作公寓的住户不是直接购买合作共公寓的，而是通过购买合作公寓股份获得公寓的居住权）。他们和卖股份的合作公寓的发起人发生了矛盾，以证券欺诈将合作公寓的发起人告上法庭。与Forman案例中的廉价屋的股份不能私下转让，只能按照原价卖会给廉价屋开发公司不同的是，这种私人合作公寓的股份是可以按照市场价由住户转让给他人，再由他人入住合作公寓的。也就是说，这种股份同时具有居住和投资2种属性，可以随着地产的增值而增值。但是第二上诉法庭还是认为这种投资本质上是为了住房而做的。第二上诉法庭引用了最高法院在Forman判决书中的陈述：“当一个买家是为了使用或者消费某种东西而购买的时候，比如是为了住房或者开发住房，那么这种交易不适用证券法。”
在1991年的第11上诉法庭Rice v. Branigar Organization案例中，被告是一个地产开发商，在开发一个海边小区的房子的同时，被告同时建了一个拥有高尔夫球场和网球场的俱乐部。买房子的客户可以另外付费成为俱乐部的成员，使用俱乐部的设施。被告在1998年想将俱乐部改制，变成由股东拥有的俱乐部，原来使用俱乐部设施的成员必须购买俱乐部的股份成为股东才可以继续使用俱乐部的设施。这个变化引起原来俱乐部成员的不满，他们以所出售的房产是非法销售证券和证券欺诈为由将开发商告上法庭。第11上诉法庭也引用最高法院在Forman的判决书中的陈述，既当购买某个东西的主要目的是为了使用或者消费的时候，证券法不适用这个交易。
通过研究以上案例，我们可以明确的判断绝大部分EB5投资是不属于证券投资的。在EB5投资中，投资人的主要目的是为了办理绿卡，任何所谓的投资收益都是次要的。目前大多数区域中心的项目为50万美元投资款，为期5年，EB5投资人每年只有不到1%的利息收入，而投资人要支付5万美元的管理费。即使5年之后所有本金和利息都能拿回，EB5投资人也只能拿回52.5万美元，少于55万美元的总支出。如果不是为了获得绿卡，没有一个正常的投资人会去做这个交易。EB5投资是为了盈利的说法目前只有SEC才会相信。
实际上，SEC在2003年2月4日发布的一个真对“提前学费支付投资计划”赦免其为证券的信函中附上了赦免申请人律师递交的法律分析。这个法律分析指出”Forman判例确认当一个买家是为了购买某种能够使用或者消费的东西的时候，这种交易或者东西不构成“证券”。Forman判例中的买家主要是为了购买一个可以居住的地方，而不是为了直接的盈利。虽然买家会因此而享受一些房屋携带的经济方面的好处，但是这一投资不足以构成“证券”。因此，购买“提前学费支付投资计划“的学生和家庭其主要目的是为了获得未来的教育服务，任何附带的经济方面的好处只是从属于这个主要以教育服务为目的的投资。”现在，如果SEC要对EB5区别对待，难道SEC能够推翻美国最高法院过去70多年有关证券定义的所有判例吗？
综合以上，大多数EB5项目投资的经济实质不是以盈利为目的的投资，因此根本就不能叫做“证券”，因此根本就不是SEC所管辖的范围。如果EB5投资不属于“证券“，那也就不适用证券法有关注册和销售的规定。EB5投资产品应当如同任何服务一样可以在美国境内和境外自由提供和销售。而并不需要先注册并且需要有证券执照的经纪人才能销售。
当然大多数EB5项目投资不属于SEC管辖的范围不代表这个行业就可以为所欲为，随意欺诈EB5投资者。美国还有州和联邦检察官和FBI可以负责调查一般商业活动包括EB5营销中的欺诈行为。国会也可以通过制定法律，授权SEC即使在不满足“证券”定义的情况下，负责调查处理EB5行业中的欺诈和违规行为。但是这个必须是经过国会的授权，而不是SEC可以随意自行决定扩大自己的管辖范围。
我们期待在不远的将来，SEC要么自己意识到错误，撤出在EB5领域内的非法执法，要么由美国联邦法庭宣布不以盈利为目的的EB5投资不是证券，SEC没有管辖权。
