走过了美国本轮经济复苏的第六个年头，几乎所有人都关心的一件事情就是：美国的地产周期到哪儿了?掐指一算，这一轮复苏周期已经超过了美国历史上复苏周期的平均值，而逼平了截止于2008年的互联网泡沫复苏期。六年的稳健复苏过去了，人们仍然在讨论房地产的价格还能涨多少?在美国房地产市场里，很多人已经开始卖房，而一些人仍然觉得机会还在。一些认为利率仍将保持低位的境外投资者尤其看好美国市场的前景。强大的美国是否依然站在世界经济的上风口?理性的投资人们可能已经在开始寻找验证市场到达周期顶部的指标。

在讨论这个非常大的话题之前，我们先读几条本周新闻：今年三季度曼哈顿公寓价格的中位数达到95万美金，比第二季度的历史高点下降3%;中国经济的低迷似乎并没有影响到美国零售地产市场，石油价格的下跌使美国民众重返消费市场，美国未来两年的零售商开店计划同比增长4.2%;受经济复苏，人口流动，国际需求和在新科技下订房更快捷的诸多因素影响，美国酒店业到达新的顶峰时期，酒店业巨头纷纷加大投资，翻新客房及更新设备;日本投资者自90年代离开后第一次重返纽约市场，在过去一年购置物业15亿美金……和这些欣欣向荣的景象同时出现的，还有美国最大的有机食品连锁店Whole Foods宣布裁员1500人;零售业的传统主力店商家经营惨淡，Primark这样既便宜又时尚的后起之秀有超越老牌零售门店之势;美国著名投资人 Carl Icahn评论低息政策的持续对美国经济是一个灾难......

来自华尔街的声音

尽管很多人认为美国的商业地产价格已经很贵了，也有许多投资人在过去18个月里陆续出售手中物业，仍然有许多买家来纽约找投资机会，吸引他们的主要这个是受益于资本涌入与工作增长的门户市场(gateway market)。大部分买家承认现在已经到了一轮地产复苏周期的尾声，但深信对于谨慎选择的投资还是有一些好机会的，还有一部分外资投资者对美国地产的未来坚定看多，他们觉得在可以预见到的未来低息政府仍将持续。

纽约美林银行的市场高管Brad Dubcek认为，美联储的任何快速或激进的收紧银根的政策将会出乎所有人意料。利率必须会涨，但问题是什么时候，以及其引起的经济下滑是否可控。Dubcek认为现在的房地产市场已经适应了低利率的环境，而一旦利率升高，资金流将受到影响并造成一些混乱。

还有更多好时光

至少从现在来看，资金流的断裂还早的很，然而离那个拐点还有多远似乎也不好说。很多关键指标都显示目前的更像是一个复苏周期的中期状态，而非末期状态—住宅市场非常火爆，其他类物业的供应也适中。

(近几年的美国利率走势)

U.S Trust近期的资本市场回顾中预测说美联储的第一次利率变化可能将会在大选及年度预算开展是出现。通货膨胀的稳定性反映了一国央行的可信度，因而除非有会影响这些的法律，通胀预期的分散将不太会伤害到市场。

除了一些泡沫迹象，比如来自不受管制的借贷者以及境外投资者的资本充斥着市场之外，房地产投资者们对市场都表示谨慎乐观。

所以什么时候该卖了

关于回答这个问题，我们不妨先引用一段刊登在Capital Markets Outlook上的表述:“显然有很多指标可以用来判断顶点的到来，从通胀率和商品价格到贸易风险，国际收支头寸的平衡，行业结构，到政府政策及政策风险等等。但是对每一个市场来说，有三个直接可比的因素非常值得我们关注：1. 经济的实际表现与市场预期。2.股权市场估值倍数。3.本地货币政策的预期。”

也许还有一种判断方法，就是回归到价值与价格互相追逐的简单道理。CBRE一份最近的报告的结论是，关于美国房价，不只今天的售价是很合理，而且还有继续上涨的空间。CBRE伦敦首席经济学家Richard Barkham评价说，我觉得现在的价格有着良好的支撑，很多因素能够支持它，并且上涨中的价值有很健康的未来。这里的支撑，也就是很好的经济，工作增长，以及不断升高的占有率及租金。“我们能看到在未来几年里房租稳健的上升趋势，这将提高现金流”。

CBRE最近还做了一项甲级写字楼租金收益与本地债券收益的国际比较的研究。历史规律显示这两者之间的平均价差在300个bps。最近的数据显示美国低于这个标准: 只有240个bps的债券收益与资本化率(cap rate)的价差。然而，当考虑到未来的租金涨幅时，这一价差一跃而升至850个bps。

事实上，从全球来看，和欧洲，中东和亚洲相比，美国有着最高的价差—650 个bps，而最低的亚洲只有270 个bps。根据Barkham的评论，这表明在美国，在未来的两到三年中，我们还有很高的上涨空间。

尽管CBRE也在看一些美国的门户市场(gateway markets),比如洛杉矶，纽约，波士顿和芝加哥，但Barkham认为美国经济的继续增长，“这种复苏已经蔓延到二线城市，以及现在正在影响三线城市。我们将在美国的二线和三线城市看到相同的价值与价格的上涨。”并且进一步补充，“现在是在美国投资中部地区的绝佳时机”。

美国另一家房地产研究机构RERC的主席 Ken Riggs觉得“房价还要再涨12个月”。而关于“哪里有最好的机会”，他的看法是，因为很多便宜的项目已经消失了，所以投资者必须要承担更多的租赁风险以及开发风险而获得高回报，正如现在已经发生的。或者，去投资那些更小的而有着更高回报的市场。所以，根据RERC的大都市排名指数，在前20的主要大都市中，有着最好相对价值的商业地产投资机会的城市都是二线城市:排名前五的分别是“奥斯汀(Austin), 圣安东尼奥(San Antonio), 罗利(Raleigh),达拉斯( Dallas)，以及 奥兰多(Orlando)”。值得注意的是，在这份投资价值的排名上，纽约，洛杉矶，波士顿及华盛顿都不在其中。

对投资者来说，在资本化率已经非常低的今天投资房产的风险主要来自于，当五到七年后人们需要卖掉这些资产时，很有可能，资本化率已经升高了200或300个bps。因为资本化率会随利率而升高，未来的高利率很可能迅速的把资产价值带走。因此，今天的投资者们必须要有一个长期眼光，以及必须对他们将要投资的资产高度自信。

然而，人们的一个共识是，相比较其他投资方式，包括低回报的债券或高风险的股票市场，商业地产仍然有着它的吸引力。最后关于美国房地产还要涨多久，Barkham的回答是“只要美国的经济还继续增长并且产生就业，现在的资本化率就是有良好支撑的。在四五年以后会有一个时间，当利率开始上升，使得这个平衡变得有些问题，但那也是很久以后的事了。”

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