伦敦君虽然对A股了解不多，但是我感觉其中还是有很多值得借鉴和学习的地方的。业余玩家盯业绩，业内行家看逻辑

今天我们应七禾网的要求来跟大家分享一下的交易理念，要我们介绍一下对市场的看法，实际上我们作为量化机构一般是不进行主观判断的，因为交易的结果实际上都是由模型产生的，但是我本人是做主观交易出身，所以我自己有一些心得可以跟大家分享一下。

我先为大家分析一下这个市场。中国的股市已经不用再做过多的分析了，我觉得是一个长牛的过程，这个长牛有几个背景，第一个背景就是长期利率的下行，这是一个很长的过程，不会像前几年一样利率跳动很厉害，这可以从几个点看出来：第一是管理层对货币政策的一个基调与定调，就是我不会再放水了，我不放水，就相当于是池子里的水就这么多了，我不注水，我的物价什么东西就上不去了，我的利率就没有上涨的空间了。中国在前20年已经放了很多货币出来，如果再放货币，中国基本上所有的物价都要崩掉，已经控制不住了，但是在放货币的同时，它是以很多形式、很多渠道去放，第一是降息，第二是印钞票，第三是不停的发城投债。这就导致了房地产涨得很厉害，目前中国政府已经下了决心要去解决问题，而不是再用放水来掩盖问题，这是比较正面的一个问题。它怎么样去解决问题？现在最大的问题就是各地城投债的问题，前一段时间央行已经漏风出来，城投债的问题它会通过去发新的时间更长、利率更低的债来替换以前的这些高收益的畸形的城投债，所以这个会压低长期的利率，我们可以看从美国上世纪90年代到2000年时期，格林斯潘就干了差不多同样的事情，因为美国那时候利率非常高，大概在8%左右，它就一直在用这种措施，包括2009年量化宽松的时候，它也是一直用这种措施来处理这些中长期债券的问题，所以到了现在美国的利率降到0了，它的股市也走牛了20多年。我觉得大家可以有一个判断，在这几年当中中国的股市是一个长期牛市的阶段，这个是最重要的基础。

第二点，股市走牛中间的兴奋点在哪里？股市走牛是一个很长期的事情，那短期的兴奋点在哪里？短期的兴奋点就是一带一路，因为一带一路从战略层面上来讲是领导层推动的最重要的事情，他们现在凭着这个战略已经坐上了全球龙头老大的位置，华尔街见闻也提到中国现在是用超级大国也不能形容了，就是因为习大大推出了各种大的战略。那推出各种战略，在各种金融上、各种其他的方式方法上也要给他配合和支撑，这就导致了中国股市上一带一路的板块，也就是中字头做建筑的板块：中交建、电建等等，越大的股票涨得越好。这个是有原因的，为一带一路最后落实，就是你这些企业走出去，做一带一路的建设，另外这些企业本身的资产结构是有瑕疵的，它的负债率是极高的，业绩虽然很好，但是负债率很高，所以它们要通过股市去做直接的融资，你要融资肯定要先把这个水搞活，这是一个兴奋点。

第二个短期的兴奋点就是李克强提的“互联网+”的概念，大众创业万众创新，为什么创业板这么牛？我们读研究生的时候，导师就跟我们讲，不要去用市盈率来判断一个股票便宜不便宜或者贵不贵，这是没有意义的。这个估值是人家给的，我愿意给你高的估值，那它的估值就应该高，它的估值高是有它的道理的，估值低是有估值低的道理，为什么银行的估值这么低，它不涨？因为实际上它有大量的坏帐，它的增长性已经很小了，但我不是说银行不会涨，就是说高估值和低估值是大家给的，不是以你的主观能力去判断它应该高还是应该低的。所以现在可以看到，市场上有400块钱的股票，也有3块钱的股票，创业板走牛和新三板的走牛实际上是大众创业和万众创新的一个背景，这几块里面又有哪些机会？创业板有哪些机会？一个是让我们知道李克强现在和马云走得很近，马云干的什么事？马云做了中国最大的电商平台，他现在还用他的交易的数据延伸到金融，他做了很大的供应链的金融，包括做银行，他做了一个非常大的生态系统，这一块有很多机会，比如说星期五出来这个支持电商发展的一些条例。有一个股票叫生意宝，大家可以关注一下，最近是无量涨，我觉得后面可能这个股票会是一个大龙头，还有一块是互联网金融，还有中国和俄罗斯马上要搞的信安联盟，比如说绿盟信息、信雅达等，就是信息安全板块。还有后面讲的一些，可能现在还没冒出来的，最近刚刚启动的一个叫工业4.0和中国制造2025这个板块，大家也是可以关注一下，可能是下一个风口，尤其是机器人、回传技术，这些都是比较好的股票。然后无人机板块，这个我觉得大家可以重点关注一下，这是几个大的风口。反正跟大家交流一下，至于对和错，让时间去判断。

第三个兴奋点就是央企的合并，实际上这个也是在习大大的战略之下。中国的企业实际上有些行业的竞争力还是很强的，比如中石油、中石化、中国联通、中国移动，还有最近关进去的中国南车、北车，就是一个企业的合并会刺激整个市场，炒完一个，合并一个，休息一段时间，那下一个可能就是什么？下一个可能就是南船和北船，就是中国重工、广船国际、中国船舶、风帆股份，就是中国南船、北船合并的概念。后面实际上我觉得中石油、中石化无风不起浪，可能后面有整合的声音的，不要否认它。

这三个兴奋点实际上代表了三个指数，一个是沪深300的指数，第二个是中证创业板的指数，第三个是上证50指数，所以为什么会推这三个股指期货？也是有这个原因的。我觉得金融股也会走牛的，我觉得现在是中国金融大爆发刚开始的时间节点，这个反正我们也不赘述了，大家领会我的意思就行。

我们看一下刚才说的这些案例对应的股票，一个是互联网金融股票（东方财富），我不知道它有没有被炒高，但它的赚钱效应是肯定的，就是做股票一定要抓准股市的灵魂，不要去买一些莫名其妙的股票，它不是风口，也不是最受益的股票，不要乱买。为什么我们的基金会有超额的收益？指数涨那么多，我们还能跑赢指数一倍，就是因为我们这些量化的模型建立的背后实际上是抓准了股市上涨的逻辑。我可以说一句就是只要这个股票涨，指数就涨，这个股票跌，指数马上跌落。大家看指数一定要找到决定指数上涨、下跌的导火索，我们要找这一类的股票。

我觉得后面一带一路还是有机会的，比如说核电，大家知道华龙一号刚刚才开股，中国、俄罗斯后面可能还会推6到8个核电站，为什么中国的核电前几年没有发展，现在才发展？我不知道大家知不知道有一个上海电气？是在2010年的时候上市的，上海电气上市的时候就承载了华龙一号的使命，只不过2010年的时候，日本发生了核爆，所以核电这块就搁置了。现在时机基本上成熟了，华龙一号实际上是全世界领先的核电技术，那这个时候，上海电气就承载了这个华龙一号的使命和以后中国向世界推广核电的一个使命，这是一个标杆性的股票，还有一个公司叫中国一重，有一个叫中国二重，实际上这三个公司上来就是为了核电的建设做准备的。核电我觉得会促使这个股票的走势。我实际上要说明它背后的一个意思，我不是放马后炮。还有一类股票就是央企改革的一个线索，上海电气为什么涨？是因为国家核电公司要和中广核合并，大家已经看到南车、北车合并之后的效果怎么样，申银万国和宏源证券合并之后的效果是怎么样，它要把整个券商板块都拉成这样，南车、北车可以把这些合并预期的股票全部拉过来，后面南船、北船我就不好说有没有这种可能性。

这也是一个灵魂性的股票（立思辰），这个股票就是另外一种思路了，我们是2012年年底的时候挖掘出来的，这个股票是一个什么概念呢？它实际上代表了一个事件驱动、资本运作思路的带动性股票。这个公司本身是军工方面的档案管理，但实际上它那个时候业绩非常差，做不下去了，当时它就找了一家国内知名的咨询公司叫和君资本，找了和君资本的人在它们公司住了六个多月，和君资本给它们做了战略性的转型，转型做什么？做在线教育。你可以去研究一下，这是一个很经典的案例，它从5块钱的时候就一直开始收购，因为资本市场有资本市场的魅力，一个企业上市和不上市是有本质的区别，它可以通过资本市场把主业做大做强，就算主业不行了，它也可以通过资本市场上的一些功能，打造它新的一块主业，都是投资人出钱，它的股本稀释一点就稀释一点，它一路上去收购，收购的过程中，它和被收购的标的进行对比，你看它基本上做到现在已经变成在线教育的龙头公司，所以它的股价也翻了十几倍。现在还有一个公司叫微创公司，干的是一样的事。所以我觉得一个公司出一个公告，它不是乱出的，背后有它的逻辑存在，一定要去挖掘这个公司为什么要这么做。这实际上也是一种方法，然后你再经过股市积累，经过时间的积累以后，你一眼就可以击穿它到底要干什么，现在是个讲故事的时代，故事讲得越好，当然股价涨得就越高了，是不是？

所以从这四个方面来讲，实际我们都有对应的策略来挖掘这些股票，我们的团队也是比较强大的，从交易型的团队到基本面的团队到量化的工具也是非常全的。

就我来看，股指、商品、外汇这三大块它们的内在核心是一样的，特别是在2008年金融危机以后，美联储开始猛烈地放水，造成了很多商品同涨同跌，背后的逻辑体现出它们的相关性更强，股指、国债、商品跟外汇，它们只是内在的一个风险因子的不同表现，打个比方说原油跟欧元其实是同向的，也就是跟美元大部分是反向的，还有像美国上世纪80年代开始到现在一个通货紧缩时期，就是美联储不断放水的时候，我们可以看到，美债跟黄金白银它们的大方向都是一致的，当然现在开始出现背离是因为美债开始走低，也就是说美联储有加息的欲望，黄金白银跟美债价格走向开始出现背离，但是对于我们来说，我们希望每年都会有那么两、三波宏观方面的大行情，对于注意宏观的，我们只要抓住每年的几波大行情，然后把其余无效的波动对冲掉，这对我们来说已经完成目标了。打个比方说，2006年的美股的大牛市，一直到2007年，同时包括石油的大牛市，当时2007年曾经涨到140多块钱，2008年的时候金融危机，全部都跌到底部，2009年的时候，QE的推出，2010年的时候QE2的推出，2011年的时候欧债危机，就是说每年都会有一个明显的宏观的主题。

再看我们的配置，也就是所谓的量化对冲策略，抓住每年都会有的两、三波的大波动，然后把其余无效的市场，小范围振动对冲掉，这就是我们做量化对冲的一个目标。2011年的时候，我的几个学长，现在在东方证券是资管部的老总，当时来纽约开会，我们一起吃了个饭，当时是欧债危机，美国股票也不是很好，央行一直在放水，他们跟我说，现在（2011年）说实话中国的房地产盛世已经过了，接下去肯定需要再出一个泡沫，这个泡沫很有可能是金融行业，我当时也是比较认同，因为我当时研究了一下，2002年中国入关的时候，有一个条例就是中国在2015年、2016年必须要进行资本项目的开放，这不是一个管理层拍脑袋得出的结论，而是有一个时间表的，就是到什么样的时间点必须推动什么样的承诺出来。所以对于我来说，我觉得在那个时间点，美日欧已经量化宽松到利率都接近负数了，继续宽松的空间有限，对于这种大型的宏观的资产配置来说，如果不能再量化宽松下去，它们的涨幅是有限的，也就是说，美国的利率从上世纪80年代从16一直跌到现在是0-0.25之间，这就造成了美国30年的一个大的股债双牛的局面。

所以说二级资本市场基本面很重要，但是更重要的是资金的不断推动，所以说美国在30年的一个抗通缩的过程中也造就了美国的股市跟债券的一个双牛，但是到了2011年到现在为止，美国债券利率已经跌到了跌不下去的地步，所以对我们来说更多的机会还是在新兴市场，特别是中国，我的理解就是目前中国房地产已经到头了，基本上对于下一波牛市的话，我们觉得还是股市，因为中国的利率还是相对比较高，在中国政府对抗通缩的过程中必须开启一个降息的通道，央行必须保持降息操作的持续性，否则的话市场就会逼迫央行继续进行降息的操作，要不然就会前功尽弃。所以对于我们来说，中国现在类似于美国的2000年的时候，就是美国开始第二轮的降息通道，对我们做宏观量化策略来说其实机会是非常好的。因为这两个原因，所以我2012年回国，开始在华泰期货待了一阵子，先熟悉国内的情况，后来碰到赵老师，我们两个人也挺聊得来的，所以当时他也感觉到市场也是在蠢蠢欲动的情况，我们就在2013年底的时候就创建了晟沣投资公司，2014年夏天的时候就开始了第一个产品的发行，也就是白鹭1号，当时也正好碰到了股市的一波上涨，所以说到现在为止，我们的净值已经接近了2左右。未来我们觉得只要中国进入了降息阶段，今后的10年还是相对非常乐观的。

我在公司主要是做一些量化方面的研究，包括风险控制，包括把赵老师的一些想法量化成一些模型，包括去寻找一些期货的量化策略。从这里可以看到我们在投资过程中分为三个阶段：首先我们先采用一些货币类的工具来博取一个资金垫，这样我们就可以慢慢地去建仓进行一些阿尔法的策略来扩大组合的进攻性，同时可以保护产品的下行风险。然后到产品有一定收益的时候，我们再逐步地加入一些比较激进的策略，然后通过这一部分以小博大来获取超额的收益。在风控上我们分为三个方面：一方面是仓位管理，另一方面是止损线的设定，第三个方面是策略之间的搭配。

我们通过从上往下和从下往上两个角度来设定投资策略。从下往上我们需要一个策略池，对于策略来说没有一个完美的策略可以适应所有的市场环境，所以我们就需要设计不同的策略来应付不同的市场风险。对于每一个策略，它是一个完整的策略，它有它自己独立的仓位控制和风险控制机制，我们所要做的就是需要去判断整个行情市场的风格变化来动态地调整策略之间的一个权重搭配。从上往下，我们是通过对经济周期也就是财政跟货币政策来判断市场在未来可能处于哪一类的市场环境。风险管理和市场预测我们是通过事件驱动、供求关系来判断、去动态地搭配不同策略之间的一个权重，从而可以保证系统的稳定性，还有在一个可控的风险范围内实现收益的最大化。

对于期货量化策略我们分为三大类的策略，一类是宏观量化模型，我们通过宏观的因子方面的一些建模来判断市场在大方向上的一个可能性的发展；还有一类是少数派的博弈策略，少数派的博弈策略其实是一个短期的策略，也就是说我们通过对市场情绪的量化来判断市场它可能会出现的反转；另外一类策略，大家可能会比较熟悉，就是期货的CTA策略，也就是所谓的趋势跟同期套利模型。

首先我们讲一下宏观量化模型，宏观量化模型是从上往下的角度来看这个市场，它们看中的更多的是不同市场之间的联动来判断这个经济环境的一个变化，所以我们需要通过对市场一些宏观指标的跟踪来建立线性的优化模型，也就是说我们通过量化各个经济指数所产生的一个信号强弱引入一个反馈的机制，从而来实时地拟合模型的预期跟市场的一个差别，从而实时更新整个模型的参数，可以更好地去追踪市场环境的变化。跟大部分以技术为主的CTA策略不同的是宏观量化模型它的周期相对来说较长，持仓可能会两三个月左右的时间，但是它更多的是在大方向的一个捕捉和一个对冲。

少数派博弈策略的模型，这个模型是比较特殊的模型，是因为我当时在美国的时候主要是研究这一方向的策略，因为在做期货的可能大家都知道，非常重要的一个模型是所谓的趋势模型，趋势模型的话它有一个优点和不足，趋势是一个被动性的策略，也就是说它是对市场被动的反映，它适合的市场环境就是说在供需环境发生明显不平衡的时候，那么趋势策略会有类似一个持续的发展，这样趋势可以去捕捉这一类的黑天鹅事件，但是趋势有一个毛病就是市场发生振荡的时候，它就会失效。那所谓的少数派博弈的模型就是希望可以构建一个主动的预测的一个模型去判断趋势发生反转的一个几率，从而跟趋势做一个对比，就是国内类似的左侧跟右侧交易。所以说我们少数派博弈模型是需要一个额外的指标来判断市场的一个向前的发展，也就是说这个指标不是技术，因为技术的话只是一个对过去的一个体现，那少数派博弈模型需要一个领先的指标能判断市场在什么时候可能发生反转的概率是有多少，我们是通过持仓量跟主力机构的头寸变化来判断市场可能发生反转的概率，不管是股票也好，或者是期货也好，推动市场的一个最直接的因素是资金，或者说对于期货来说是持仓量的变化，所以我们通过对持仓量的变化来判断市场在狂热的时候可能发生反转的概率，从而通过不断测试市场对消息的一个反映来判断市场可能发生反转的概率，从而去捕捉市场在不确定性情况下的一个变化。

第三类就是比较标准，也就是所谓的趋势跟统计套利模型。趋势可能大家都知道它是一个被动的模型，特别是现在股指期货它的趋势非常强，是因为它明显出现一个资金持续的一个资金流的推动，这对趋势是非常好的，非常有效地一个市场环境。统计套利模型是跟趋势类似，它的原理是建立在市场已发生的情况下，它是在通过市场在极端情况下可能因为过度扭曲所产生的一个短期的反弹或者是一个特定的价格模式来捕捉市场在短期内的一个特定的走向，但是它的一个缺点就是它跟趋势类似，也是一个滞后的模型，所以我们需要前面的一个少数派博弈模型来作为一个补充可以平滑整个收益曲线。

我们把三大类的模型做了一个测试，通过不同的模型之间的搭配我们可以组合出一个相对来说比较平滑的收益曲线。我们做量化不是去预测市场，而是通过搭配不同的模型，然后去适应市场环境的变化。

这是一个综合的收益曲线，一开始系统通过趋势去寻找未来可能发生是因为供需关系而导致的一个市场黑天鹅的事件，同时逐步地去建立一个基于宏观的仓位，到趋势末端的时候，因为市场可能会变得过度饱和，这个时候投资者的情绪可能达到一个极端的程度，可能在反趋势模型，就是所谓的少数派博弈模型尝试去通过小单不断测试投资者对市场的反映来捕捉市场的反转现象。所以我们通过趋势和反趋势，在长期的宏观对冲的结合，明显看到可以平滑收益曲线。

风险控制是分为三个方面，一方面是资金的分配，另外一方面是仓位的管理，就是具体的模型之间的仓位管理和它们一个止损方案。我们现在具体地谈到这三大方面。第一方面是资金分配。我们设计一个量化策略，最重要的不是看它的收益，而是它的收益风险比，在一个可控的风险内达到收益的最大化，我们需要一个稳定的和可持续的策略，通过我们对不同经济周期下的特性和相关性，通过不同策略的一个资金分配来达到市场收益的稳定性和抗风险性的一个体现。然后在仓位管理方面，各自的模型有一个共同的仓位管理，对期货来说，仓位的管理是根据波动率来计算仓位的大小，同时可以得到一个具体的手数。对于止损方案，我们分为两种：对于趋势模型我们是移动止损，一旦行情突破我们追入，通过动态移动平均线来算出它的止损线，从而可以动态地去进行一个止损方案；对于宏观量化跟少数派博弈模型，我们在进入市场以后就已经设好相对应的一个硬止损。

最后我讲一下自己的交易体会，我做量化也有七、八年了，对于做量化来讲，它更多的是一种工具，也就是说它是对市场经验的一个高度总结，如果脱离市场经验，这种量化也是无源之水，打个比方说像做套利，可能是必须知道自己的优势在哪里，也就是说可能它们的套利是因为我有信息上的优势、可能是有配额的优势、或者说是对市场有更深刻的理解。自己的量化模型，它们的弱点在哪里？它们的优势在哪里？它们什么时候适用于这个市场环境，什么时候市场环境又不适合这个量化策略？所以对于做策略来讲，我们更关心的是什么样的市场能够适应什么样的策略，更重要的是对市场更深刻的理解，而量化策略更多的是一种工具的表现，能更好地去控制整个收益的曲线、风险的控制、还有收益的稳定性和可持续性。

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