【本周精选】金融交易的起源,伦敦交易员微信公众号文章

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老规矩，正文之前先送彩蛋，今天还是推荐一本书。想必许多业内人士都有所耳闻，《Liar's Poker》（中文译名-说谎者的扑克牌:华尔街的投资博弈）。该书被称为透视20世纪80年代华尔街商业文化的经典之作；被评为美国《商业周刊》年度最佳商业图书、《福布斯》评选的20世纪最具影响力的20部商业书籍之一、《财富》评选的75本商务人士必读书之一。“说谎者的扑克牌”是华尔街上金融家们玩的一种休闲游戏，以最善于瞒骗他人而实行心理欺诈者为胜。

迈克尔·刘易斯将此作为隐喻，描述了自己在所罗门兄弟公司四年的工作经历。书中，刘易斯将投资世界中许多不为人知的技巧、诀窍和手段娓娓道来，披露了自己是如何参透华尔街的波谲云诡、逐步掌握投资走势的，让读者有了感同深受的体验。本书的另一个亮点，是从作者角度记录了华尔街戏剧化的发展史。其对1987年10月股市崩盘的描写从一个侧面折射出华尔街如何在大起大落中保持发展。本书笔法生动风趣，将华尔街复杂的投资故事以简单、生动的手法讲述出来，让读者在捧腹大笑的同时，能够更深刻地思考。这也让本书成为全球商业领域经久不衰的经典著作。

Anyway, 废话不多说了，反正伦敦交易员对此书是鼎力推荐的，我把中英双语版本都分别上传到我们的伦敦交易员百度云盘里了，已经收到过链接的朋友请直接去云盘里查收，还没有收到过链接的朋友请直接回复您的联系邮箱，我们将在伦敦时间凌晨24点为投送。（不同与许多营销性质的微信号，我从不喜欢玩什么转发后截图留邮箱的小伎俩，要送福利就光明正大的送，大家能一起成长才是王道）

翻译自：经济学人

原题：金融交易 - 我怎么就没想到呢？

这些绝妙的金融交易曾被实行过？

对历史非常感兴趣的人无疑会相信，史上最伟大的交易是1803年买下路易斯安那州。对美国来说，这确实是笔好“买卖”，它以非常便宜的价格买下了密西西比河和落基山之间的大片土地。但是这算是笔交易么？事实上，它是条约，只是加上了形式上的买卖协议，就像大约60年后从俄罗斯手中买下阿拉斯加一样。真正的交易——至少对本文的目的而言——必须是一笔金融交易，利用金融工具设计并执行，以从预期的市场机会中获利。也就是说，真正的交易不能是偶然发生的，也不能仅凭运气。而且它也不能是一笔协议——一项激动人心的并购、一笔大胆的资产赌注或是一笔对谷歌的早期投资。这些皆睿智且收益颇丰，但都不算是交易。

可惜的是，这也将历史上颇具趣味的一种交换排除了。15世纪时在非洲的某些地方，盐非常珍贵，因为它甚至比黄金还稀有。果敢的贸易商辗转上千英里从北部运盐，然后发现他们可以用这些白晶晶的东西交换等重的黄金——Peter Bernstein评价说，这当然是史上最好的交换活动之一，他的著作《黄金的力量》中就有这个故事。评价很中肯，但是给这些贸易商带来财富的，是纯粹的运气加上艰苦的劳动，而不是特别的金融技术。而且这种交换也并不需要利用金融工具。

同样被排除在外的还有两个世纪前法国Arbois小镇上进行慈善活动的一群中产阶级女性。1807年秋天，她们注意到糟糕的天气正影响着谷物的收割。由于担心冬天谷物的高价会影响她们给穷人们分发食物，于是她们在当地的市场以远高于当时市价的价格锁定了她们冬天的购买量——这是远期交易的一个早时的例子。冬天的时候，谷物价格确实飞涨。如果她们当时是为了投机的话，肯定是大赚了一笔。然而她们的目的并不是牟利，并且也没有证据表明她们后来有接着进行交易。

要想成为最伟大的交易之一，必须具备一种特质，即能让旁观者感叹怎么他们自己就没想到这么做呢。能引起别人钦佩的这种特质，可以仅仅是想法的简单性，或者是构造了一系列复杂行动以带来特定盈利结果的纯粹的想象力。包含现代商品交易机制的一些交易无疑可以被称为是最伟大的：在原油和金属市场上存在着某些规模庞大、行事大胆且极其机密的交易商。很多涉及衍生商品的交易也是伟大的，因为它们不仅仅是交易的交割机制，而且经常用额外的技术来推动收益。

以索罗斯为标准

有些交易已经享誉世界，并且理应如此。1992年，索罗斯迫使英镑退出了欧洲汇率机制，使得英国财政大臣像是个跳梁小丑，这之后乔治索罗斯这个名字就变得家喻户晓。据估算，通过大量举债豪赌先令贬值，索罗斯先生赚了10亿美元。这设定了对其他候选人的评价标准。

但有许多交易者赚了大把的钱并且无疑有很好的想法。通常他们不希望声张，或者是对自己的成功感到不好意思，或者更可能是躲避好事者。一个很好的例子是Morgan Stanley的一个年轻人，他在1987年股市崩溃之后辞职了。他认为，当时股市的繁荣程度惊人的使其想起1929年股市大崩溃前的繁荣。

利用自己对市场的认识，他累积了标准普尔500指数的看跌期权（看跌期权的持有者有权以既定价格卖出一定数量的金融工具）头寸，甚至劝说他的母亲也购买了一些。这些期权便宜的让人觉得荒谬，因为没人相信它们会被交割，市场需要下跌很大幅度才能使它们有价值。市场确实下跌了，并且这个交易者有勇气等到了黑色星期一——1987年10月19日——而并没有在之前一周的市场小幅震荡时就行权。他以大约800倍于当时购买的价格卖出了期权，据说之后他带着1300万美元辞职走人，最后定居于蒙大拿州的一个牧场。

勇气、坚持和矜持的结合是强大的。但是1300万美元对索罗斯先生来说只是零钱。此外，“史上最伟大交易”头衔的赢家也不会因谦逊而得到奖励。事实上，大多数交易者对他们的才能远谈不上谦逊。记不记得因Michael Lewis的小说《说谎者的扑克》而出名的“一流的交易者们”（Big Swinging Dicks）？(要书的同学请直接在伦敦交易员的公众号里留下你的联系邮箱，我们将在伦敦时间晚上12点为您投送) 有一个BSD确实值得一提。20世纪80年代，Andy Krieger在Bankers Trust是个明星人物——Bankers Trust是一家投行，后来倒闭了。Andy Krieger呆在Bankers Trust的黄金时期，他赚了几亿的交易利润，1998年他辞职去为索罗斯先生工作了。

吓倒新西兰人

现在，除了在新西兰这个国家，已经很少有人记得Krieger先生了。他值得一提是一位一笔涉及kiwi的交易——新西兰元在外汇市场场被称为kiwi。这里有个指标可以衡量Krieger究竟是多么“一流的交易商”。1987年他卖空（期望未来以更低的价格买入）的新西兰元超过了新西兰所有的货币供给量。他的做空新西兰元的赌注如此之大，所以他的计划的成功并不真的特别让人吃惊，最终导致新西兰元崩溃。坊间流传说，新西兰的财务大臣曾致电Bankers Trust抱怨并请求同情。事实上，新西兰政府私下里是高兴的，因为弱势货币有益于新西兰疲软的出口。

将Krieger的大胆行径放到大环境中来看，他只是华尔街、伦敦和其他地方众多投资者的一个缩影。从某种意义上来说，他只是从事了这个行业并且成功了。但是某些环境因素确实很重要。Krieger很早就从事期权交易，他很快意识到早期的期权市场效率低下，甚至不能保证期权价格能公正的反映潜在资产的市场价格。他的成功大部分归于他愿意以豪赌来最大程度的利用市场的无效率。

现在想要复制他的成功已经不可能了。一个原因是现在的银行管理更加审慎，没有人能像Krieger那样享有几乎毫无限制的自由。现在这样大的交易被执行的话，之后通常会被视为风险管理的失败。世上很可能不会再有另一个Krieger的又一原因是如今的市场更加有效：他在市场上获得额外收益的机会如今已然不再，只有当新市场出现的时候，先驱者才有新的获得超额回报的机会。事实上，现在金融市场的一个特征就是它们越来越有效，这使伟大的交易比以前更难出现。这也是伟大的交易一旦出现，就会获得大额回报的原因之一。

多数伟大的交易由投行、对冲基金等机构高薪雇用的交易者秘密完成。这些机构投资者的活动很少跨界进入零售金融市场。但就联系机构投资者市场和零售金融市场的活动来说，有一项交易脱颖而出。

这项交易源于1992年时意大利政府改变了此前对欧洲债券不征税的宽松政策。当时伦敦和其他大的金融中心的专家团队基本上除了利用税收套利以外什么也不做：在某处购买欧洲债券然后将其转到意大利，在购买时通常不用交税，卖出时因免税而可获得额外的收益。利用意大利的政策获利一度是最聪明的手段，所以当它被限制以后，这些投资团队成员开始思考下一步投资什么。

其中包括当时在巴林银行工作的Ludovico Filotti。1993年时 Filotti在意大利度假。在阅读当地的报纸时，有则广告引起了他的注意。这则广告向公司宣传由意大利邮政发行的债券。这些债券是邮政储蓄债券，非常类似于英国的国家储蓄存单，并由意大利政府担保。Filotti有点好奇：通常来说这种债券仅向个人投资者发售，于是他想知道公司投资这种债券的条件。回到英国后，他给在意大利的父亲寄了相当于100英镑，让其赶紧去邮局为他买一张债券好让他研究上面印的债券发行规则。

他的发现很激动人心。这种邮政债券是“零息债券”，也就是说，它不像大多数债券那样每年支付利息，只有在到期时支付债券的面值，所以投资者需要等候一段时间才能得到他们的投资收益并收回初始投资。债券承诺12年后支付初始投资额的3倍，即相当于每年9.6%的利率。

回到银行后，Filotti把这一发现告诉了他的同事John Hunter，后者意识到，如果当时意大利政府债券可观的收益率下降的话将会使这种邮政债券的吸引力更加明显。这样将会使意大利普通借贷和邮政债券之间产生收益差，也就是交易者钟爱的那种套利机会。但是这一债券的最大的优势在于没有设置投资额度上限，也没有也没有对外国投资者不利的税收政策。

实际上，当意大利的利率不降反升的时候，这个套利机会便迅速消失了。于是这个交易想法被束之高阁。但是，1995年底的时候，意大利的经济开始像其他希望加入欧元区的国家趋同。这意味着意大利的利率开始下降，并且在1996年的夏天急剧下跌。突然之间，邮政债券的交易变得可行了。Hunter说服他的新东家，一家大型日本银行购买了价值5000万美元的邮政债券。

在这时，Hunter的交易成为历来最伟大的交易之一。它也十分有趣。Filotti和Hunter去了同一家日本银行，他飞到意大利，在警察的护送下将一张相当于5000万美元的银行汇票送到了一家邮局，和一群等着领取每周微薄的救济金的人一起排队，并把汇票兑换成了储蓄债券。很快债券就被稳妥的保管在了伦敦。因为投资额没有上限，一项巨大且收益可观的套利机会就等人来拿了。

非金融专业人士的读者不必思量银行究竟如何利用这项交易获利的，但专业人士则了解这种债券同时提供了期权和互换机会来锁定了巨额的收益。这项交易发生前后的那段时间，互换期权（互换协议的期权）市场上同样也有大额不寻常的交易活动。

然而Hunter并不能说动他的保守的老板们加大投资。没关系：他把这个交易主意出售了，先是卖给一家竞争对手银行，然后又卖给了其他几家银行。这引起在此投机机会消失前对这种储蓄债券的狂热的抢购。银行家们成群结队的飞往意大利，排队的时候推推搡搡以抢在对方前头。在尽可能短的时间里，瑞银（UBS）购买了价值超过10亿美元的储蓄债券。CSFB购买的债券最多，但是根据一交易杂志世界金融研究报道，当之后意大利政府威胁要停止利润丰厚的私有化立法的时候，CSFB退回了它的收入。

当然，这个机会不可能持续太久。短短的几天内这种债券发行了36亿美元，之后意大利政府突然对这种债券的投资额度设置了上限，并且以未来的手续费收入来威胁银行。太糟糕了。不过Hunter现在是Brains的首席执行官——Brains是一家向其他交易商出售投资想法来谋利的职业经纪公司。

泡沫，泡沫，做空就赚翻了

然而， “史上最伟大交易”的头衔有另一个更有力的竞逐者——在90年代的互联网泡沫中大赚了一笔的John Templeton爵士。作为一个声名远扬的投资者，John爵士将因许多成功地交易而为世人铭记，尤其是1939年的那笔交易，他购买了104种近乎毫无价值的纽约股票经纪商的股票，其中某些甚至已经破产了。其时希特勒刚刚入侵波兰，年轻的Templeton正确的预见了商品的过度供给很快将会变成供给不足，并将导致金融资产价格的强势反弹。在3年的时间里，他购买的104种股票中已有100种带来了收益。

照片：John Templeton爵士年轻二战时

60年后，长期的经验让John爵士意识到在当时巨大的泡沫中科技和互联网股票价格尤其被高估。问题是怎样构造投资策略来利用这点牟利。他的方案非常天才，以致高踞“希望当时我也想到了”奖项的榜首。

照片：John Templeton爵士互联网泡沫时

老当益壮啊

（伦敦交易员吐槽一句，赢家都是通吃的，从20世纪的二战吃到21世纪的互联网泡沫）

在每一新股的发售时都有“禁售期”，在此期间公司内部人士不允许卖出自己持有的股票。John爵士推断，在泡沫化的市场中，一旦可能，这些内部人士就会急于出售自己的股票。毕竟，如果公司在长期内不太可能发展成熟并盈利的话，尽快将股票脱手才是内部人士将自己的投资变现大笔现金的唯一方法，并且，作为内部人士，他们比其他人更明白这些公司中很少能经住时间考验。所以在每只股票临解禁前，他系统地做空这些股票。这意味着如果这些股票价格下跌，他就能以更低的价格将其买回，正如他推断的，股票价格的确下跌了。

John爵士的行动有严格的计划。首先，他只做空价格至少三倍于其原始价格的股票。然后他设定当价格下跌时能使他盈利的精确界点，如果某只股票价格出乎意料的上升，他将果断止损。最终他一共做了84笔这样的交易，每笔220万美元。结果让人惊叹。John爵士在他1.85亿美元的赌注上的获利率将近50%，某些交易的获利率甚至超过90%。

不错的成绩，但以索罗斯为标准来看还是差远了。想要超过他10亿美元的辉煌战绩，我们说说一个回报巨大地无法估算的策略。非常合适地说，作为“史上最伟大交易”头衔的得主，这个策略仅需简单描述一下。1996年到1997年的时候，意大利（没错儿，又是意大利）急于谋求缩减其公共部门的赤字，这样它才有资格加入欧元区。导致赤字意外激增的一个原因是前文描述的邮政债券的发行，奇怪的是，因为这些债券在加入欧元区的最后期限以后才到期，所以它们没被算成是现存的负债。但是意大利财政部的官员想出了天才的一招，他们进行了一项秘密交易，使有现金流入的同时账面负债减少，并将现金和负债的偿还延迟到欧元的最后期限条件顺利达到以后。

当意大利出乎意料的满足了加入欧元区的条件时很多经济学家都非常吃惊。意大利加入欧元区获得的收益难以计算。系统化的更低的利率和更高的经济效率带来了巨大的成本节约。如果当时意大利没能满足加入条件，它的经济很可能已经崩溃了。当然，它的公共部门财务状况将会陷入窘境。

这个交易本身非常简单，但它实行的非常复杂，以致到了2001年底才被人发现——是一位经济学教授Gustavo Piga在研究公共债务政策时偶然发现的。实际上，意大利利用互换交易推迟了其1995年发行的日元计价的17亿美元的债务利息，同时预先收取了这个互换交易的款项，这些款项将于日后与利息一起归还。于是意大利成功加入了欧元区，但是几乎是以在1998年支付一笔巨额的款项为代价的。

思考一下这项交易的各元素，它非常大胆且有巨大风险，必须秘密进行。这项绝妙的设计用来解决一个特定的、明显不可能的难题。它执行的极其巧妙。在支付了一定成本的情况下，它是意大利获得了加入欧元区的机会，并获得了难以估算的收益。这个交易的魅力部分在于，它的收益不是来自交易对手，而是来自这个交易带来的经济影响。

当然，这完全是作弊——要是某个公司做这种交易，公司管理者很可能因为财务报表舞弊而进监狱了，不过意大利人则坚称他们只是利用了宽松的条例，而没有违反其他严格的规定。不过没必要反驳他们，毕竟这项交易的确是“史上最伟大”的。简直棒极了！

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