今年以来，中概股上市热潮正在上演，有众多中国企业在美国资本市场上市或进入上市流程。而在这个赴美上市的大部队中互联网金融企业是相当瞩目的，继宜人贷、信而富上市后，趣店（Qudian Inc.）于美国东部时间2017年10月18日上午10：50，在美国纽约证券交易所（NYSE）正式挂牌上市。趣店以每股24美元的价格发行。10月20日交易日结束后，趣店股价达33美元，较发行价上涨37.5%。按20日收盘价计算，趣店市值已达100多亿美元。

趣店，这个从线下校园消费分期生意白手起家的公司如今摇身一变，以“中国最大的互联网小额现金贷款平台”身份在美国纽交所完成上市，其上市经历很值得我们分析和研究。作为在协助中国公司赴美上市方面有丰富经验的法律专业团队，我们拟从多个角度对其招股书进行解读和剖析，以饗读者。

上市主体：Qudian Inc.

行业：互联网金融

资本市场：纽约证券交易所（New York Stock Exchange）

最终版招股书公布日期：2017年10月18日

股票代码：QD

融资规模：9亿美元（共发行3750万份 ADS，24美元每份ADS，每份ADS代表1股A类普通股）

发行当日的开盘价：34.35美元（每份ADS）

根据公司招股说明书披露, 趣店集团成立于2014年4月，主要提供在线信用产品，致力于为中国无法从传统金融渠道获得消费金融服务的用户，提供实物分期与现金分期服务。依据Oliver Wyaman的报告，就活跃借款人数量和2017年上半年的交易额来看，趣店是中国最大的在线小额现金贷款产品（ small cash credit products ）供应商。截至2017年6月30日的这6个月，趣店为700万活跃借款人提供了382亿元的交易。除了现金贷，趣店还与480多家商品供应商合作，以提供商品消费分期服务。 趣店现阶段最主要的两项服务就是现金借贷和商品分期服务。主要收入来源于现金借贷产品和商品分期服务产生的服务费和融资收益。

目前，趣店已全面转型以小额信贷为核心的消费金融，旗下有三大业务：现金借贷的来分期、消费分期的趣店和房租分期趣租。

趣店的M1＋（指超过30天）违约率保持在0.5%或以下，这一纪录一直保持到2017年6月30日。2017年上半年趣店的月度平均活跃用户数（number of average MAU）为2890.6 万人，趣店活跃借款人数量（number of active borrowers）为558.8万人, 趣店的新增借款人数量（number of new borrowers）为173.9万。趣店交易笔数（number of transactions）为2079.4笔，趣店交易额（amount of transactions）为2152.5亿元。

公司近三年的收入情况：公司2015年总营收约为： 2.35007亿人民币，2016年总营收为14.42846亿人民币（2.12831亿美元），2017年上半年总营收为18.33135亿人民币（2.70402亿美元）；

2015年净亏损为2.33164亿人民币，2016年净利润为5.76653亿人民币（8501.1千万美元），2017年上半年净利润为9.73662亿人民币（1.43623亿美元）

公司上市时的结构图如下：

注：实线代表股权关系，虚线代表协议控制。

公司于2014年4月建立并开始通过北京快乐时代科技发展有限公司运营业务。公司最开始的业务主要分为向中国在校大学生提供商品分期付款和现金信贷业务。2015年11月，公司开始把目标客户人群扩展到更多年轻顾客。公司终结了只向在校大学生提供信贷业务的商业模式。之后，公司业务完成了从线下到线上的商业模式转型。从2016年7月开始，公司的借款人全部是通过线上方式进行借贷。

从2016开始，公司开始进行上市结构重组工作。2016年9月，公司设立了外商独资企业（WFOE）－趣分期（赣州）信息技术有限公司 （“趣分期赣州”），趣分期赣州设立时的股东为趣分期（香港）有限公司（QUFENQI（HK）LIMITED，“趣分期香港”）。 

公司的上市主体是开曼公司Qudian Inc.（开曼趣店），其股东是Qufenqi Holding Limited （持有      63,491,172股普通股）、Phoenix Entities（持有58,072,514股C-5类优先股）和Kunlun Group Limited（持有38,487,004 股B-1 类优先股和19,469,603股C-2类优先股）。2016年11月23日，开曼趣店在英属维尔京群岛建立了其全资子公司－QD Technologies Limited（BVI趣店）。BVI趣店于2016年12月2日在香港设立了全资子公司QD Data Limited（香港趣店）。紧接着在2016年12月5日，WFOE趣分期赣州的原股东趣分期香港，将其持有的WFOE的股权全部转让给了香港趣店，至此公司可以通过境外立案架构控制境内的外资企业。

从上市主体Qudian Inc.的股权结构来看，其股权结构较为分散，但管理团队仍是最大股东。

1. 第一大股东:公司创始人、董事局主席、CEO 罗先生持股21.6%.

2. 第二大股东:凤凰祥瑞和国盛金控旗下华声投资，持有5807 万股C-5 优先股，持股比例为19.7%.

3. 第三大股东:昆仑万维持有约3849 万股B-1优先股和1947 万股C-2 优先股，持股比例为 19.7%.

4. 第四大股东:源码资本持有约4780 万股A-2优先股和3187 万股B-3优先股约，1082 万股C-4 优先股，持股比例为 16.1%.

根据我国的外商投资产业政策，公司的主营业务属于外商投资限制类领，且涉及增值电信业务的，在中国境内的运营公司的外商投资比例不能超过50%。所以公司在上市结构的搭建上采用了协议控制模式，即VIE（Variable Interest Entities）模式。VIE模式是指是指境外注册的上市公司和境内业务运营实体相分离，境外的上市实体通过协议的方式控制境内的业务实体。

2017年，公司在中国境内的WFOE趣分期赣州与中国境内的运营公司北京快乐时代科技发展有限公司，赣州趣店科技有限公司，湖南趣店科技发展有限公司，以及厦门趣店科技有限公司分别签订了一系列VIE协议，协议主要包括独家购买权协议（Call Option Agreement）、授权委托书（Power of Attorney）、独家管理服务和商业合作协议（Exclusive Management Services and Business Cooperation Agreement）、以及股权质押协议（Equity Pledge Agreement）和财务支持证明（financial support undertaking letters)。

公司计划通过以上的VIE协议去实际运营公司提供小额小额现金贷款和商品分期付款业务，包括根据顾客的信用等级，来帮助公司的融资服务提供者（蚂蚁花呗，借呗）评估借款人的借贷记录。公司计划在将来把其商标“来分期”下的信贷业务转给趣分期赣州，将在商标“趣店”的信贷业务转给厦门趣店。截止到招股说明书公布之日，趣分期赣州和厦门趣店已经开始正常运营。公司将不会转任何已有的业务给湖南趣店，但会通过湖南趣店开发更多新的业务。

此外，根据《互联网信息服务管理办法》规定，从事互联网信息服务必须取得《增值电信业务经营许可证》（包括ICP、ODPTP证书等），目前公司的VIE实体北京快乐时代科技发展有限公司及其子公司趣分期（北京）信息技术有限公司均已取得了ICP 证书。

公司通过与境内运营实体签署这一些列的VIE协议，能够实现虽然不直接持有运营公司的股权，但可以对运营公司进行有效的实际控制和管理，并从运营公司处获得实质性的经济利益。VIE结构的搭建需要有对中国法律和美国资本市场都有着深刻的了解和丰富实践经验专业团队进行辅助，才能有效地完成。如有兴趣对VIE结构有进一步深入了解，可邮件咨询专业律 （[email protected]），共同探讨。

公司目前面临的主要风险如下：

蚂蚁金服的花呗、借呗与趣店集团目前从事的业务有一定重合性，有潜在竞争关系。趣店大部分的借款人都是通过支付宝渠道引入，如果这类渠道发生变数（提高收费，位置调整等等）都可能会影响业务。

公司依靠自己专门的信贷批准和信贷信息评估模型和风险评估系统.公司专门的信贷评估系统和风险管理系统的操作有可能会影响公司的运营。

如果交易违约率过高，可能会影响公司未来的交易。

可能存在借款人难以归还借款的可能。如果借款人违约，趣店集团有义务偿还给机构资金合作伙伴全部或一定比例的贷款。

如果无法保证出资方与公司之间达成的有效协议，可能会影响出出资方对公司的出资，进而对公司业务产生不利影响。 目前的趣店的资金合作伙伴包括银行、消费金融公司和其他机构。合作模式包括通过机构合作伙伴直接放款，或者通过与信托公司合作设立信托间接放款。

可能的季节性波动将对公司股价造成影响。

公司的互联网小额借贷和信托业务可能无法提供足够的资金来满足公司业务的增长需求。 除此之外，互联网小额借贷公司的监管机制和实践中的操作上也尚不明确。

可能被中国相关监管部门认定为融资担保类公司。

根据国务院最新公布的《融资担保公司监督管理条例》，未经监督管理部门批准，任何单位和个人不得经营融资担保业务，同时融资担保公司本身也不得从事自营贷款或者受托贷款。此条例自2017年10月1日起施行。 

由于缺乏进一步解释，上述条例中“从事融资担保业务”的具体定义和范围尚不清晰。趣店集团招股说明书表示，虽然公司目前并未受到任何罚款和处罚，但公司无法保证，未来是否会被认定为从事“融资担保业务”，或被要求获取相应的许可。

可能被中国相关监管部门定性为从事金融放贷服务。

互联网消费金融行业在中国仍然是一个新兴的行业，因此，现行规定和解释仍有可能发生变化。如果公司的业务和服务在将来被认定为违反中国法律的，公司的业务和经营将会受到不利影响。

可能需要办理相关的增值电信业务许可证。

趣店目前已拥有网络小额贷款牌照。在快速变化的中国互联网金融监管环境中，公司未来的放贷模式仍存有一定不确定性。

除一般适用的法律法规外，公司从事的业务主要受以下法律法规监管：

1)  《中国互联网络域名管理办法》（2004年12月20日实施，信息产业部令第30号）【部门规章】

2）《人民银行等十部门发布关于促进互联网金融健康发展的指导意见》（2015年7月18日实施）【部门规范性文件】

3）《互联网金融风险专项整治工作实施方案》国办发〔2016〕21号【部门规范性文件】

4）《网络借贷信息中介机构业务活动管理暂行办法》（2016年8月24日实施）【部门规范性文件】

5）《网络借贷资金存管业务指引》（2017年2月23日实施）【部门规范性文件】

6）《非法金融机构和非法金融业务活动取缔办法》　（1998年7月13日中华人民共和国国务院令第247号发布　根据2011年1月8日《国务院关于废止和修改部分行政法规的决定》修订）【国务院规范性文件】

7）《国务院办公厅关于依法惩处非法集资有关问题的通知》（2007年07月27日）【国务院规范性文件】

8) 《最高人民法院关于审理非法集资刑事案件具体应用法律若干问题的解释》（2010年11月22日最高人民法院审判委员会第1502次会议通过）〔2010〕18号【法律解释】

10号文：

据公司的中国律师出具的法律意见，公司进行的此类发行不需要通过《关于外国投资者并购境内企业的规定》（10号文）所规定的审批程序，主要基于以下两点原因：

（1）10号文的实施和解释尚不明确，中国证监会目前未发布明确的规定认定公司本次招股书拟进行的此类发行需要获得中国证监会的批准。 

（2）公司并非是10号文定义下的为了并购境内企业而设立的特殊目的公司，因为公司是通过协议而非直接持股方式来控制境内实体的。因此公司无需获得中国证监会对于公司在海外交易市场发行和交易存托股的批准。但是，公司不能保证中国证监会或其他监管机构是否会发布相关政策或解释来要求公司在发行前获得相关机构的批准。

37号文：

根据《国家外汇管理局关于境内居民通过特殊目的公司境外投融资及返程投资外汇管理有关问题的通知》（“37号文”）的规定，公司已经要求已知的直接或间接持有公司权益的中国籍股东按照37号文等的相关规定进行必要的申请和登记。截至到2017年5月16日，公司已知的在境外主体中投资的中国籍股东（包括大股东罗先生）已根据37号文进行了外汇登记。但是公司不能确保所有的中国籍股东或是受益人（自然人或法人）都能遵照37号文等的相关规定去完成或变更登记。如果这些中国籍股东未能根据37号文的规定办理相应的登记和变更登记，则这些中国籍股东或中国境内公司可能受到罚款等处罚。

结语

从已经上市的互联网金融企业以及多家互联网金融企业的上市意向上可以看出，美国资本市场是目前中国互联网金融企业上市的首选路径。可以想象，随后会有更多的中概股互联网金融企业选择赴美上市。对于我国的互联网金融企业来说，鉴于该领域目前的监管愈加严厉，企业如果想赴美上市，相关证照的取得等合规性问题比较关键。当下，我国金融监管政策正在收紧，属于一个政策调整期。政策的调整会对上市工作造成一些影响，包括上市之后未来的发展，因此上市需要做好风险防控的准备工作。对于互联网金融企业海外上市来说， 如何做到合规是一个非常大的考验。互联网金融平台在中国经营要遵守中国的法律法规，赴美上市以及上市成功之后，也要受到美国证券市场的监管。因此互联网金融企业对海外上市的有关风险应该有更专业更全面的评估，制定系统的风险预案和管控措施。

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